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融创中国|抄孙宏斌的底？( 三 )


与销售额的增速相比 ， 权益销售金额要逊色的多 ， 去年的同比增速仅为1.3% ， 和龙光集团的同比增31.9%、龙湖增长11%相比就要差不少 。
融创拥有充足的土地储备 。 土储面积高达2.58亿方 ， 仅次于碧桂园；其中78%的货值位于一二线城市 。
2020年底 ， 这些地皮价值3.1万亿元 。 以这一年的销售面积计算 ， 可供销售年限达6年 ， 居Top5房企中的首位 。
但从盈利角度来看 ， 公司毛利率近年来持续下降 ， 去年毛利率下滑至21% ， 较2019年下降了3.5个百分点 。

为了扩大规模 ， 融创大举进攻二三线城市 ， 单位售价持续下滑 。 数据显示 ， 融创近六年销售单价由2015年的20977元/平方米 ， 下降至去年的14024元/平方米 ， 导致毛利率承压 。
公告显示 ， 今年上半年融创合同销售均价约14620元/平方米 ， 价格有所回升 ， 这将改善公司盈利水平 。 土地成本则有所下降：得益于多元化的拿地途径 ， 融创今年的拿地成本由去年的4306元下降至4270 元/平 。
一升一降 ， 融创2021年的毛利率水平将会随之有所变化 。

资本市场最为关心的 ， 莫过于融创的财务稳健度 ， 其债务问题一直是困扰投资者下注的“心头病” 。
融创股价近期的持续下跌 ， 国际评级机构标普7月中旬发布的一份报告起到了很重要的作用 。 报告认为 ， 融创中国有抵押债务比率未来两年仍将在临界点50%以上 。
标普对融创拟发行的优先无抵押美元债券长期债项评级“BB-” 。 据悉 ， 融创中国预计发行规模5亿美元 ， 息票率6.5% ， 在2026年1月26日到期的一笔美元债 。
标普称 ， 该债项评级比融创中国的主体信用评级低一个级别 ， 截至2020年底 ， 融创中国的资本结构包含约2270亿元有抵押债务和1190亿元无抵押债务（含对外担保） 。 因此 ， 该公司有抵押债务比率约为66% ， 显著高于50%这一对债项评级进行下调的临界点 。
但标普认为 ， 得益于支出速度放缓以及销售规模扩大 ， 预计融创中国的杠杆率将在未来12-18个月得到控制 。 这和融创计划在2022年实现全部“绿档”的时间点不谋而合 。
从财务数据可以看出 ， 融创自2019年开始主动降杠杆 。 截至去年年末 ， 公司有息负债规模为3034亿元 ， 同比下降5.3% ， 账面现金1326.5亿元 ， 增9.7% 。
一增一减 ， 资本结构逐步优化令公司“三道红线”各项指标实现了改善 。 其中净负债率下降至96%（红线标准:小于100%） ， 现金短债比提升至1.08（红线标准:大于1） ， 剔除预收款项后的资产负债率下降至78.3%（红线标准:小于70%） ， 目前公司仅有一档踩线 。
可以看到目前融创财务状况有所好转 ， 盈利能力也有修复的迹象 ， 股价也处于历史低谷 。
但公司在全部实现指标“绿档”前 ， 股价恐仍难有很好表现 。 更何况 ， 横向对比来看 ， 融创的财务指标与万科A、龙光集团、龙湖相比 ， 还有不小差距 。

仅18%净负债率的万科尚且跌跌不休 ， 何况融创呢 。
04 写在最后
在3月的年报业绩发布会上 ， 孙宏斌判断：“地产行业进入了好公司和头部公司的‘盛世年华’” ， 但市场反手就给了融创定了个破产价 。
未来的地产行业内部必然会出现分化 ， 一种是稳健的巨型房企 ， 逐渐演变为低增长、高分红、高股息率的蓝筹股 ， 比如中海、万科、保利等；
另一种则是以商管或自持物业为特色的企业 ， 比如华润、龙湖、新城等 。
目前的情况看 ， 第二种更多受到资本市场的偏爱 ， 成了地产板块的避风港 。
长期看 ， 许多地产股已不具备投资价值 ， 传统房地产业务彻底告别了高增长时代 ， 赚取超额的贝塔收益已无可能 。

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