这种趋势反映出，部分PE机构经营持续恶化，经营呈现江河日下之势；但是有些机构正在拔地崛起，弯道超车 。假以时日，几股兴衰不同的力量引发的骚动，势必会带动PE江湖格局发生剧烈变化 。事实上，这种PE机构内生能力的差异，与各自的资源禀赋及经营模式息息相关，即在挂牌之前早已埋下了伏笔 。
挂牌PE模式之变：从“脱实向虚”到回归本源
令市场感觉震撼的PE机构资本玩法，最早大概始自九鼎集团 。在2014年之前，私募界尚无意问津新三板之时，九鼎集团即已启动挂牌申请手续，最终在2014年4月成为首家登陆新三板的PE 。
挂牌之时，九鼎集团即以610元/股的价格，向百名投资者增发了580万股，募集近36亿元资金 。挂牌之后，九鼎集团的资本运作更加风生水起 。
2014年7月，昆吾九鼎出资成立了九泰基金管理有限公司，获得公募基金牌照，成为国内首家民营PE系公募基金 。同年8月，九鼎集团通过定向增发募集22.5亿元，将总股本增至40.73亿股 。2014年9月，昆吾九鼎设立北京黑马自强投资管理有限公司，获得个人风险投资牌照 。次月，九鼎集团设立首只国际基金，目标进军海外房地产及股权基金 。2014年10月，九鼎集团出资约3.6亿元，获得天源证券51%的股权，取得券商牌照，此后天源证券更名为九州证券，成为首家民营PE系证券公司 。2015年5月，九鼎集团以41.5亿元拍得中江地产（600053）72.37%的股权，成为首家吞下A股上市公司的新三板挂牌PE 。此外，九鼎集团亦相继向保险与银行牌照发起攻势 。
几番激进的资本运作，九鼎集团旗下囊括九鼎投资、昆吾九鼎、九泰基金、九州证券、香港富通保险、九信资产、晨星计划、华海期货和中捷保险经纪等9家公司 。其中，昆吾九鼎下属有21家全资公司、14家控股公司、1家全资基金及2家控股基金 。“九鼎绝不仅仅只是想做私募股权投资，而是希望能够做一个全牌照的大型资产管理平台，并拥有更多的金融牌照”，九鼎方面曾多次在公开场合表明其大金控野心 。
事实上，挂牌前的九鼎投资全部业务收入来源于昆吾九鼎的PE业务 。挂牌之后，九鼎集团在资本市场如日中天，股价从1元/股飙涨至950元/股的高位，市值突破1000亿元，再到控股A股上市公司，全面布局金融集团 。这一资本市场“奇迹”令世人见识了新三板彼时的魔力 。
九鼎集团呼风唤雨式的资本运作，引来中科招商迅速跟进仿效 。2015年3月，中科招商步入新三板大门 。当年9月，中科招商董事会抛出融资议案，拟以27元/股的价格定向增发募集不超过300亿元的资金，震惊市场，四下哗然 。大约2个月之后，中科招商再度抛出135亿的融资计划 。事实上，前述两项巨额融资计划之前，中科招商已在新三板市场完成了百亿余元融资 。
2015年“股灾”爆发、国家队宣布“救市”后，中科招商迅速出手，在A股市场上大举抄底 。约2个月时间，中科招商耗资40多亿元，先后举牌了16家上市公司，被举牌上市公司涵盖房地产、计算机、电子设备制造、农林牧服务业、化学原料与制品、医药制造、进口原料批发及有色金属等行业 。虽说中科招商董事长单祥双对外声称“融资300亿元是为打造上市公司产业集群”，但是中科招商耗资密集举牌的16家A股上市公司，多为市值40亿元及以下的小市值公司，“壳公司”特征明显，公司由此也被称为A股“壳王” 。
前述机构的资本运作示范效应下，其他挂牌新三板的VC/PE机构热情也被点燃，快马加鞭展开运作 。挂牌之后的达仁资管、思考投资（831896.OC）均已通过几轮融资，达仁资管经历4次定增，合计募资10.95亿元；思考投资3次定增募集3.1亿元 。信中利、菁英时代（833899.OC）、同创伟业等PE机构相继奔跑在谋求金融保险牌照的道路上 。PE机构类似的资本运作项目不胜枚举 。截至2016年1月，仅九鼎投资、中科招商、硅谷天堂、同创伟业等6家PE机构，估值即达近1900亿元 。PE机构频繁出手，资本运作模式各有不同，但归结起来大致包括金控模式、炒壳模式、PE+上市公司模式等类别（表5） 。
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